Castle Labs Mengungkapkan Kesenjangan yang Semakin Melebar Antara Pendapatan Kripto dan Nilai Token

• Protokol kripto menghasilkan $7,42 miliar, tetapi banyak token masih tertinggal dari fundamental.
• Castle Labs mengatakan emisi sering menghapus nilai yang tercipta melalui pendapatan protokol.
• Buyback membantu nilai token, tetapi unlock dan inflasi bisa lebih besar daripada manfaatnya.

Protokol kripto telah menghasilkan pendapatan kumulatif sebesar $7,42 miliar sejak awal 2026, menurut Castle Labs. Meskipun angka tersebut, banyak token protokol terus berkinerja buruk, menciptakan kesenjangan yang semakin besar antara bisnis sukses dan nilai yang diterima oleh pemegang token.

Laporan tersebut berargumen bahwa investor semakin banyak mengevaluasi proyek kripto seperti bisnis tradisional, dengan fokus lebih sedikit pada spekulasi, dan pada pendapatan, ekonomi token, serta bagaimana nilai sampai kepada pemegang.

Pendapatan Meningkat, Namun Pemegang Token Tidak Selalu Mendapatkan Manfaat

Castle Labs meneliti enam protokol utama, termasuk Aave, Aerodrome, Hyperliquid, Pump.fun, Sky, dan Uniswap, yang menghasilkan pendapatan gabungan sebesar $726 juta selama paruh pertama tahun 2026.

Pendapatan berasal dari berbagai model bisnis. Hyperliquid memperoleh biaya dari perdagangan abadi, pasar spot, lelang ticker, biaya prioritas, dan gas HyperEVM. Aave menghasilkan pendapatan melalui spread bunga peminjam, pinjaman kilat, sanksi likuidasi, dan biaya stabilitas GHO.

Sky mengumpulkan pendapatan dari pinjaman yang dijaminan, sanksi likuidasi, biaya perdagangan Modul Stabilitas Peg, Modul Setoran Langsung, dan aset dunia nyata.

Aerodrome dan Uniswap menghasilkan biaya perdagangan dari aktivitas bursa terdesentralisasi, sementara Pump.fun memperoleh pendapatan melalui biaya swap dan biaya kelulusan token.

Castle Labs mencatat bahwa pendapatan saja tidak menentukan apakah token berkinerja baik. Investor juga perlu memeriksa apakah pendapatan dapat bertahan dalam jangka waktu dan seberapa banyak yang benar-benar sampai ke pemegang token.

Emisi Dapat Membatalkan Pendapatan

Salah satu alasan terbesar kinerja token yang lemah adalah emisi token. Laporan tersebut membandingkan pendapatan protokol yang didistribusikan kepada pemegang dengan inflasi, unlock, dan program insentif.

Setelah memperhitungkan emisi tersebut, Aerodrome, Sky, dan Uniswap semuanya menunjukkan aliran token bersih negatif, artinya lebih banyak nilai yang tercipta melalui penerbitan token baru daripada yang mengalir kembali ke pemegang yang sudah ada.

Castle Labs mengatakan protokol yang menghasilkan pendapatan sebesar $100 juta akan terlihat sangat berbeda jika juga mencetak token baru senilai $200 juta setiap tahun.

Laporan ini merekomendasikan agar investor mengevaluasi empat pertanyaan inti sebelum membeli token apa pun, yaitu bagaimana protokol tersebut menghasilkan pendapatan, bagaimana pendapatan tersebut didistribusikan, berapa banyak nilai yang hilang melalui emisi dan pembukaan, serta apakah pemegang ekuitas menerima hak ekonomi yang lebih kuat dibandingkan pemegang token.

Pembelian kembali membantu, tapi bukan obat

Protokol mendistribusikan nilai terutama melalui pembelian kembali atau pembagian biaya langsung. Buyback menggunakan pendapatan protokol untuk membeli token dari pasar terbuka. Token-token tersebut dapat dibakar secara permanen atau dipindahkan ke cadangan kas negara untuk insentif di masa depan.

Hyperliquid telah membakar lebih dari 47 juta token HYE, setara dengan sekitar 4,72% dari total pasokan. Uniswap telah membakar total 107 juta token UNI, termasuk pembakaran 100 juta UNI yang selesai pada Desember 2025. Lighter telah membakar sekitar 15,6 juta token LIT, sekitar 6,6% dari pasokan, menggunakan pendapatan protokol.

Proyek lain memperluas program pembelian kembali. Maple Finance baru-baru ini menyetujui model pembelian kembali berbasis pendapatan yang menyesuaikan alokasi seiring perubahan pendapatan protokol. Namun, Castle Labs mengatakan pembelian kembali saja tidak dapat mengatasi tokenomik yang buruk atau melemahnya fundamental.

Pump.fun adalah contohnya. Protokol ini telah menghasilkan pendapatan sekitar $450 juta selama setahun terakhir dan menyelesaikan pembelian kembali lebih dari $315 juta, namun tokennya tetap sekitar 60% di bawah harga peluncurannya. Laporan tersebut mengaitkan penurunan ini dengan pembukaan token yang cepat, ekspektasi airdrop yang gagal, komunikasi yang lemah, dan tekanan penjualan yang berkelanjutan.

Aave juga mengalami kesulitan meskipun telah menyelesaikan sekitar $45 juta dalam pembelian kembali sejak April 2025. Castle Labs menunjuk pada perubahan tata kelola, insiden Kelp DAO, dan meningkatnya persaingan dari Morpho.

Laporan tersebut juga mencatat bahwa harga buyback rata-rata Aave sekitar $182, sementara token kini diperdagangkan mendekati $90, sehingga protokol mengalami kerugian yang belum direalisasikan pada pembelian tersebut.

Mengapa Pendapatan Protokol Tidak Sampai ke Pemegang Token

Castle Labs juga menyatakan bahwa beberapa protokol menyimpan sebagian besar pendapatan di dalam kas mereka daripada mendistribusikannya kepada pemegangnya. Yang lain beroperasi dengan struktur ekuitas dan token yang terpisah, memberikan hak ekonomi yang lebih kuat kepada pemegang saham dibandingkan pemegang token.

Laporan tersebut mengutip Ripple sebagai contoh. Sejak 2025, saham Ripple Labs naik sekitar 105%, sementara XRP turun sekitar 45% selama periode yang sama. Menurut Castle Labs, pemegang ekuitas mendapat manfaat dari kinerja perusahaan, sementara pemegang XRP tidak memiliki klaim langsung atas pendapatan tersebut.

Castle Labs menyimpulkan bahwa pendapatan protokol yang kuat saja tidak cukup untuk mendorong kinerja token jangka panjang. Sebaliknya, investor harus menilai bagaimana protokol menghasilkan pendapatan, mendistribusikannya kepada pemegang token, serta mengelola emisi dan insentif. Laporan tersebut menambahkan bahwa seiring industri ini berkembang, lebih banyak protokol diperkirakan dapat menyelaraskan nilai token dengan kinerja bisnis melalui mekanisme seperti buyback, fee sharing, dan model nilai-akrual lainnya.

Terkait: Bursa Kripto Mendorong Ke TradFi Saat Volume Abadi Melampaui $2 Miliar